丨中国金融四十人论坛 3月5日上午，第十三届全国人民代表大会第五次会议在人民大会堂开幕，国务院总理李克强作政府工作报告，全面总结2021年工作成绩、明确2022年经济工作目标和具体任务。 对于今年的增速目标，政府工作报告指出，GDP增速目标设为5.5%左右。从宏观政策方面来看，今年货币政策要灵活适度， 保持流动性合理充裕；积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续。政策发力适当靠前，及时动用储备政策工具，确保经济平稳运行。今年赤字率安排在2.8%，自2020年疫情暴发以来首次低于3%。 增速目标为何设定在5.5%？三重压力下，今年货币政策、财政政策如何助力“稳增长”？政府工作报告自2020年以来连续三年提及“房住不炒”，同时还提出“满足购房者合理住房需求”，这又释放了什么信号？面对国内外复杂形势和多重不确定性因素，“稳增长”的同时如何“防风险”？ GDP目标5.5% 政策首要目标：稳增长 国内生产总值增长5.5%左右……经济增速预期目标的设定，主要考虑稳就业保民生防风险的需要，并同近两年平均经济增速以及“十四五”规划目标要求相衔接。这是高基数上的中高速增长，体现了主动作为，需要付出艰苦努力才能实现。 ——政府工作报告 增速目标为何设定在5.5%？ 实际上，这一增速目标基本符合当前国内学术界的普遍预期。 中国金融四十人研究院青年研究员盛中明，中国社科院大学博士研究生杨博涵与中国金融四十人论坛(CF40)学术顾问、中国社科院学部委员余永定合作的NFR工作论文也指出了对今年经济增速目标的大致考虑—— 一方面，由于基数效应削弱，2022年增速应该低于8.1%；另一方面，由于可以假设中国的潜在经济增速为6%，2022年增速应以达到潜在增速为目标。但是，由于疫情造成诸多不利影响和不确定性，2022年GDP增速低于6%也是可以接受的。市场普遍认为2022年GDP增速应该是5.5%。 3月5日，国务院研究室副主任向东在解读《政府工作报告》时介绍，“5.5%左右”目标的设定，首先是考虑了稳就业、保民生、防风险的需要。他表示，经济稳是基础，经济如果不稳，就业收入都很难稳得住。实现5.5%左右的增长，扩大就业、增加收入就有基础，经济运行也就能够保持在合理区间。 今年政府工作报告的一个关键词是“稳”，全文共出现76次，比去年多了11次。延续去年底中央经济工作会议的表述，报告再次强调，今年要坚持稳字当头，稳中求进，把稳增长放在更加突出的位置。 虽然去年我国实现了8.1%的经济增速，高出预期目标2.1个百分点，但要看到，去年四季度GDP增速仅为4%，经济增长面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，稳增长压力骤升。 CF40特邀研究员、中国社科院世经政所研究员徐奇渊认为，2021年我国增速为8.1%，对应两年平均增速5.1%，因此5.5%的增速目标稍高于去年的两年平均增速。考虑到国内外的形势依然挑战较大，尤其是在国内消费需求不振、房地产行业处于转型阵痛期、国外出口形势不明的情况下，要实现目标并不容易。正如政府工作报告指出的，这一增速目标“需要付出艰苦努力才能实现”。 CF40资深研究员、中国社科院世经政所研究员张斌特别强调，在三重压力中，目前需求收缩的压力尤其突出。实现5.5%的经济增速目标，必须有积极的政策支持。 疫情以来赤字率首次低于3% 财政政策名义偏弱、实际偏强 提升积极的财政政策效能。今年赤字率拟按2.8%左右安排、比去年有所下调，有利于增强财政可持续性。预计今年财政收入继续增长，加之特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等，支出规模比去年扩大2万亿元以上，可用财力明显增加。 ——政府工作报告 今年赤字率安排在2.8%左右，低于去年的3%，也是疫情暴发以来首次低于3%。 在“稳增长”压力增大的情况下，为什么今年的赤字率反而有所下降？
这对财政政策的支出效能会有何影响？ 对此，财政部部长刘昆今日在首场“部长通道”上说，“今年赤字率适当下调，是保持财政可持续的重要举措。今年赤字率按2.8%左右安排，比去年预算下降0.4个百分点，资金规模减少2000亿元。但通过跨年度调节，仅中央本级财政调入一般预算的资金，就达1.267万亿元，是去年的6.6倍。这个资金量，相当于提高赤字率一个百分点，财政支出强度是有保障的。” 徐奇渊对此认为，2.8%的赤字率安排，从名义上看可能比此前市场一般的预期偏低，但从以下两方面来看，今年的财政政策实际上仍然以积极为导向，在一定程度上具有“名义偏弱、实际偏强”的效果。 首先，从一般预算来看，尽管赤字率安排有所下调，但财政支出规模仍将比去年扩大2万亿元以上，可用财力将明显增加。 为什么预计赤字率下降，而支出规模还扩大超过2万亿元？这是由于预期今年财政收入还将继续增长，加之特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润，以及调入预算稳定调节基金。 其次，从专项债发行来看，去年12月，财政部就提前下达了2022年新增地方政府债务限额，推动地方专项债提前发力。 今年前两个月已经新增专项债发行8775亿元，假定保持这一进度，3.65万亿的专项债发行有望在8月底就接近全部完成。而去年8月专项债发行进度仅为50.5%。由此可见，今年财政政策发力适当靠前，从而尽早形成实物工作量，这将在事实上使今年的地方财力、相关的基建项目尽快到位，从而对总需求形成支撑。 此外，还有一点值得注意，今年政府工作报告提出，中央对地方转移支付增加约1.5万亿元、规模近9.8万亿元，比去年增长18%，这也是2012年来的最大增幅。可以看出，在保证财政可持续性的同时，实际财政支出强度也有明显提高。 货币政策灵活适度 空间比想象得大 加大稳健的货币政策实施力度。
发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，为实体经济提供更有力支持。扩大新增贷款规模，……推动金融机构降低实际贷款利率、减少收费，让广大市场主体切身感受到融资便利度提升、综合融资成本实实在在下降。 ——政府工作报告 徐奇渊认为，当前财政政策前置发力效果明显，需求收缩的压力有所缓解，不过目前的主要问题是，政策宽松力度可能不及市场预期，要扭转预期、重建信心，还需要政策进一步全面发力。除了财政政策之外，今年货币政策也有较大空间。 那么，今年货币政策将如何发力、空间有多大？ 从报告提出的要求来看，今年货币政策不仅要在数量上支持实体经济，更重要的是从利率端进行调整，让市场主体的融资成本“实实在在下降”。 事实上，去年底以来，我国已经陆续出台多项“宽货币”政策，包括降准、结构性降息等举措。 去年12月，央行降准0.5个百分点，还下调了支农支小再贷款利率0.25个百分点，1年期贷款市场报价利率(LPR)下降了5个基点；今年1月，7天逆回购利率和1年期MLF利率下调10个基点；1年期LPR再次下调，幅度为10个基点，而5年期以上LPR也下调5个基点，为近两年来首次。 对于今年货币政策如何发力，中国人民银行副行长刘国强在1月18日的“2021年金融统计数据新闻发布会”上作出回应，他概括为三点：一是充足发力，把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷塌方；二是精准发力，要致广大而尽精微，金融部门不但要迎客上门，还要主动出击，按照新发展理念的要求，主动找好项目，做有效的加法，优化经济结构；三是靠前发力，前瞻操作，走在市场曲线的前面，及时回应市场的普遍关切。 2月，LPR下调按下“暂停键”，市场关注的是，货币政策工具将更倾向于降息还是降准？ 在张斌看来，当前货币政策应该重在利率调整而非数量。 他多次撰文强调，货币政策应该降低利率来创造更多的信贷需求。货币政策真正发挥作用，落脚点是让愿意花钱的企业和居民愿意借钱、借得起钱。货币政策发挥作用的重点是把融资成本降下去，至少先把利率降下去。我国政府、企业(包括平台公司)和居民部门债务合计超过310万亿元，仅从降低债务成本渠道的影响来看，100个基点(bp)的利率下降就可以为政府、企业和居民节省债务利息支出大约3万亿元，这对支持投资和消费支出都将发挥重要作用。不仅如此，降低利率还能提高资产估值，同样会对投资和消费起到支撑作用。 再看外部环境。当前，多数发达经济体央行已经进入加息周期，尤其是美联储3月加息已是“板上钉钉”。“此前，在美联储加息的背景下，大家对中国货币政策空间多有担忧。但是目前来看，中美利差的舒适区间很可能已经明显低于80个基点的水平，人民币汇率对利差的敏感度在下降，货币政策空间可能比我们想象的要大。”徐奇渊表示。 他强调，在货币政策宽松的过程中，即使人民币汇率有一定程度的走弱，也不应当影响到宏观政策“以我为主”的基调。在此背景下，中美利差收窄不应成为我国货币政策进一步宽松的障碍。包括货币政策在内的宏观政策，有条件进一步向宽松方向进行更具实质性的调整，从而巩固市场信心、推动形成积极的预期。 出口增速大概率回落 稳增长重要抓手：基建投资 积极扩大有效投资。围绕国家重大战略部署和“十四五”规划，适度超前开展基础设施投资。 推动消费持续恢复。多渠道促进居民增收，完善收入分配制度，提升消费能力。 多措并举稳定外贸……加快出口退税进度，帮助外贸企业稳订单稳生产。 ——政府工作报告 从拉动中国经济增长的“三驾马车”(投资、出口和消费)来看，今年稳增长的重任落在了投资身上，尤其是基础设施投资。 政府工作报告指出，今年我国发展面临的风险挑战明显增多，必须爬坡过坎。而当前，我国面临的其中一个坎即是出口。 在徐奇渊看来，短期内，我国出口还将维持较强的表现，但在全球贸易增速放缓、中国出口份额下降两个因素的共同作用下，今年我国出口的实际增速大概率将有比较明显的回落。 首先，2022年全球贸易增速将较去年有所回落，这意味着全球贸易整个蛋糕的扩大程度将放缓。参考多个国际组织的预测，大体上可以认为2022年全球贸易增速将从去年的10%左右下降到5%左右。 其次，我国出口在全球出口的市场份额也将有所回落，这意味着我国在全球贸易整个蛋糕当中分到的份额将有所下降。此前，在疫情巨大冲击的背景下，我国错位生产极大满足了海外市场的进口需求，我国出口市场份额创造了历史新高，但这种情况并非常态。 在外需大概率回落的情况下，我国稳增长也将更多依靠内需，尤其是“投资和最终消费”。 在投资方面，政府工作报告要求“积极扩大有效投资”，与去年相比，增加了“有效”二字。这也意味着，“稳增长”要更加重视投资效能，尤其是基建投资的有效性。 “我国并非到了基建投资饱和的程度。我国的人口流动、产业布局和城市发展格局远没有达到稳态。特别是在人口流入、产业积聚的地区，基建投资不配套的情况还很突出。我们应该抓住机会，补上基建的短板。”张斌指出。 那么，今年基建投资增速应达到多少？测算发现，为了实现5.5%的GDP增速，我国基础设施投资增速应该达到6%，基础设施融资金额应该达到20万亿元。在这20万亿元中，21%来自预算内资金(一般公共预算、土地出让金和专项债)，15%来自银行贷款，53%为自筹资金以及5%包括外资等其他资金来源。 余永定等认为，中国目前的基建投资融资体制和融资结构并不能完全适应通过增加财政支出刺激经济增长的需要。从基础设施投资的资金来源可以看出，一般预算支出、专项债、银行贷款、城投债等自筹资金的比例是逐渐提高的，这些资金的成本又是逐级增加的。换言之，越贵的资金用得越多。所以，为了实现基建投资的增长目标，政府有必要对现有基建融资结构进行调整，显著增加一般公共预算对基础设施融资的贡献。 对于这一点，张斌也表示认同。他认为，我国基建投资多数由地方政府通过地方融资平台推动。对地方政府的隐性债务治理，再加上去年下半年以来地方政府卖地收入减少，这两个因素使得地方政府的基建投资资金来源遇到较大困难，有些地方政府对于基建投资的积极性也在下降。此外，当前地方政府的基建投资当中，有较好现金流收益的项目很少，大部分项目的现金流收益不高。特别是城市公共管理设施类等具有公益性质的基建项目，这些项目符合经济社会发展的需要，在目前基建投资中的占比越来越高，但很难指望这些项目有盈利。这种低收益但是具有明显公益特征的投资项目，也面临资金来源的问题。 因此，当务之急是要理顺基建投资的融资渠道，基本原则是政府用尽可能低利息成本、与投资项目相匹配的期限结构，为公益和准公益类基建投资做好融资。除了预算内的资金和专项债，可以多尝试财政贴息债券、政策性金融机构信贷等方式支持基建投资。 消费方面，政府工作报告指出要推动消费持续恢复。疫情以来，我国居民消费大体上保持增长态势，但目前仍未恢复到疫情前水平。 对于下一步如何推动消费持续恢复，张斌认为，促进消费主要有两个立足点：一是减少疫情管控对消费的负面影响，做好精准防控。另外一点是改善居民的现金流，可以考虑的措施包括：对低收入群体、老人和婴幼儿的暂时性收入补贴；通过降息和住房抵押贷款利率市场化，降低居民的债务成本；扩大就业，包括公共管理服务部门的非正规就业转为正规就业。 重申“房住不炒” 保障合理住房需求 继续保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。 ——政府工作报告 今年政府工作报告再次强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，这已经是政府工作报告连续第三年提及“房住不炒”。 徐奇渊指出，当前房地产政策仍然坚持“房住不炒”的基调，在此背景下，去年底以来，房地产政策已经开始纠偏、并且在边际上有所放松，但这并不意味着房地产政策会出现转向。这次政府工作报告将房地产政策纳入民生工作部分进行阐述，从“继续保障好群众住房需求”的角度，再次强调了“房住不炒”的定位。 由此可见，政策端对于房地产市场调控的基调是一致且坚定的，调控的最终目标是“促进房地产业良性循环和健康发展”。 去年下半年以来，房地产市场出现较大调整，多项数据显著下滑，部分房企也出现债务风险。徐奇渊认为，当前房地产行业仍然处于转型阵痛期。 张斌指出，当前房地产市场面临的不仅是企业的短期流动性问题。“中国的房地产市场销售面积、对房价变化的预期，以及房地产企业的资产负债表和经营模式可能都到了拐点，房地产调控政策需要考虑新的整体思路。” 就今年而言，张斌认为，稳住房地产市场需要坚持“一城一策、因地制宜”的方式。此外，要盘活房地产企业的低收益资产、降低住房抵押贷款还本付息成本，对中低收入群体首套房的政策支持也十分必要。同时，保障性住房投资也是稳住今年房地产投资的一股重要力量。 政府工作报告提出，“探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设。” 在此要求下，保障房和长租房将成为缓解新市民等群体住房困难的重要举措。3月4日，银保监会、人民银行发布《关于加强新市民金融服务工作的通知》(以下简称“通知”)，当中明确提出“支持鼓励银行保险机构优化住房金融服务，助力增加保障性住房供给，支持住房租赁市场健康发展，满足新市民安居需求。”住建部此前则提出，增加保障性租赁住房供给，以人口净流入的大城市为重点，全年将筹建240万套保障性住房。 值得关注的是，政府工作报告提到，“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求”。近期，菏泽、广州、郑州等城市开始放松楼市调控措施，受到社会广泛关注。业内人士认为，今年房地产政策的重要着力点将是对合理住房需求的支持，在“一城一策”下，不同城市可能会通过信贷、公积金等政策对刚需和改善性需求予以支持。上述《通知》也明确鼓励银行保险机构在购房、租房以及消费信贷等安居需求领域，加强对新市民提供金融支持。
设立金融稳定保障基金 构建市场化风险处置机制 继续按照稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹的基本方针，做好经济金融领域风险处置工作。压实地方属地责任、部门监管责任和企业主体责任，加强风险预警、防控机制和能力建设，设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，牢牢守住不发生系统性风险的底线。 ——政府工作报告 在防范化解金融风险方面，《政府工作报告》除重申压实属地责任外，还出现了“设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患”的新表述。 全国政协委员、上海新金融研究院(SFI)理事长屠光绍在接受媒体采访时认为，上述提法富有深意，面对当前国内外经济形势中可能存在的各种不确定性，以市场化、法治化方式化解金融风险隐患，具有创新意义。 目前，我国金融领域既有保险保障基金、信托业保障基金、证券投资者保护基金等分行业的保障基金，也有针对存款类金融机构的存款保险制度。“金融稳定保障基金”又是什么呢？ CF40特邀成员、中国人民银行金融稳定局局长孙天琦曾在《2008年国际金融危机后有关央行“最后贷款人”职责的讨论》一文中对此展开论述。 “为在必要情况下对金融风险处置提供救助，部分发达经济体成立了金融稳定保障基金。此类基金一般由公共部门管理，动用公共资金或行业资源对特定金融机构(一般为系统重要性金融机构)进行救助和处置，或用于应对重大金融风险事件。此类机制努力进一步丰富风险处置资金来源并以制度化方式及时应对金融风险，降低市场对央行最后贷款人职能的依赖，防范道德风险。” 孙天琦同时介绍了发达国家在“金融稳定保障基金”领域的实践，如： 美国的有序清算基金(OLF)由财政部设立，联邦存款保险公司(FDIC)负责管理，用于支付FDIC在处置系统重要性金融机构过程中产生的各项费用。OLF事前不累积资金，在需要处置风险时由FDIC向财政部发行债券募资。 欧盟设立了单一处置基金(SRF)，由单一处置委员会负责管理，用于金融机构风险处置。SRF由欧洲银行业联盟19个成员国的全部信贷机构和部分投资公司事前缴费出资。此外，在欧债危机应对一揽子计划中，欧盟还设立了欧洲稳定机制(ESM)，由欧元区成员国按比例认购7000亿欧元作为原始股本，可向成员国提供低息主权贷款、购买成员国政府债券、直接向系统重要性金融机构注资等。当SRF资金耗尽时，ESM可以向SRF提供最高680亿欧元的贷款。 德国设立了金融市场稳定基金(FMS)，初期由金融市场稳定局(FMSA)管理，2018年后并入德国联邦债务管理局(Finance Agency，由财政部监督)。FMS可以对金融机构债务提供担保，参与金融机构注资或收购股份，也可设立清算机构，承接特定金融机构的风险资产。FMS可以通过担保业务收取担保费，财政部也可为FMS提供贷款作为其资金来源。 “为降低对央行或公共资金直接处置风险的依赖，必须健全有序的金融风险处置机制，其核心是构建前瞻性的系统性风险判定机制和市场化风险处置机制。”孙天琦强调。
(本文作者介绍：中国金融四十人论坛(CF40)是一家非官方、非营利性的专业智库，定位为“平台+实体”新型智库，专注于经济金融领域的政策研究。)
