文/郭于玮、鲁政委(兴业银行首席经济学家) 开年经济数据远超市场预期，且与微观数据存在分歧，引发市场的广泛讨论。乍看意料之外的数据，条分缕析，似乎又在情理之中。 从房地产数据来看，房地产投资与土地、钢材数据背离。其原因可能包括：第一，土地购置费推升房地产投资，而土地购置费落后土地成交1年左右；第二，新开工阶段用钢强度高，用新开工与竣工之比可以很好地解释当前每单位建筑工程投资所需钢材少于过去的现象。因此，土地购置费或在2022年下半年明显走弱，新开工低迷或继续拖累钢材需求。 从基建数据来看，基建投资与水泥产量背离。其原因包括：第一，基建投资同比基数偏低；第二，水泥库存出现超季节性的下降，水泥需求可能较去年末有所改善。受基数因素的影响，3月基建投资当月增速可能回落，但基建动能可能并不低。因为2022年1至2月份新开工项目计划总投资增长高达62.8%，而2010年至2018年数据停止发布前的历史数据显示，新开工计划总投资同比从未超过60%。 从汽车消费来看，统计局公布的汽车零售同比与乘联会的汽车零售同比一正一负。其原因包括：第一，统计局公布的是零售额，乘联会公布零售量，而1月至2月高端车消费好于普通汽车；第二，乘联会数据主要来自厂商，而从经销商维度来看，2022年1至2月的汽车销售景气度可能高于去年同期。汽车销售对货币环境较为敏感，因此，如果流动性延续宽松，汽车销售回暖具备一定的可持续性。 开年宏观数据的表现远超市场预期，与部分微观数据产生背离，引发市场的广泛讨论。宏微观数据分歧的原因，直接影响着我们对未来经济走势的预判。因此，本文将从房地产投资、基建投资和汽车消费三个角度讨论2022年开年宏微观数据背离的现象。考虑到制造业投资高增长很大程度上可以用基数因素来解释，本文对此不进行探讨。 一、房地产投资与土地、钢材的背离 2022年开年以来，无论是土地成交还是钢材需求表现均不佳，但2022年2月房地产投资累计同比增长了3.7%，扭转了2021年最后4个月房地产投资当月同比持续负增长的局面。我们可以从两个角度来理解房地产投资与土地、钢材数据之间的背离。 第一，土地购置费是推升房地产投资的主要力量，而土地购置费落后土地成交1年左右。 2月土地购置费累计同比增长了11.3%，明显高于建筑工程投资的增速2.0%和设备购置的增速-4.3%。100城土地成交领先土地购置费1年左右，因此，1年前火热的土地市场支撑了当前土地购置费的增长。不过，考虑到2021年下半年土地市场转冷，2022年下半年土地投资费对房地产投资的拖累将显现出来。 第二，施工结构的变化导致房地产投资对钢材的需求发生变化。受“三道红线”的影响，2021年房地产企业减少新开工并加快竣工。2021年全年新开工面积累计同比下降了11.4%，而竣工面积累计同比增长了11.2%。
历史数据显示，当新开工相对竣工更高时，每单位建筑工程投资所对应的钢产量会更高。这是因为在房屋建筑的地下工程耗钢更多，房地产新开工阶段的用钢强度会高于施工后期。因此，2月出现了建筑工程投资正增长而钢材产量负增长的现象，实际上，2月新开工面积也是负增长的。与钢材不同的是，平板玻璃与施工后期更加相关，而2月平板玻璃的产量累计同比增长2%。
二、基建投资与水泥的背离 2月基建投资累计同比增长8.6%，较2021年全年增速提高8.4个百分点，但水泥产量表现较差。我们可以从两个角度理解基建投资与高频数据的背离。 第一，基数效应是基建投资跳升的重要原因。虽然2月基建投资累计同比增长8.6%，较2021年全年增速提高8.4个百分点，但如果从季节性的角度看，2021年1至2月基建投资较2020年12月环比下降36.3%，表现弱于季节性，而2022年1至2月基建投资较2021年12月环比下降33.3%，更加符合疫情爆发前的季节性规律。 第二，开年以来基建投资所耗用的可能主要是库存水泥，而非新增水泥。虽然2月水泥产量累计同比下降17.8%，但是水泥库容比出现了超季节性的下降。通常春节前后水泥会出现明显的累库，但开年以来水泥却总体呈现去库的态势。水泥产量下降可能主要体现了奥运限产等因素的影响。如果我们用水泥产量同比与库存同比之差来刻画水泥需求，会发现二者之差出现了一定程度的回升。 受基数因素的影响，3月基建投资当月增速可能回落，但就全年而言，基建投资的动能可能不低。国家统计局投资司首席统计师罗毅飞指出，从投资先行指标看，1至2月份，投资新开工项目个数同比增长1.1倍，新开工项目计划总投资增长62.8%；国家预算资金增长33.9%，自筹资金增长13.2%。
[1] 固定资产投资新开工项目计划总投资虽然现在停止公布了，但在2018年之前一直有该项的公开数据。2010年至2018年数据停止发布前的历史数据显示，新开工计划总投资从未超过60%。
从过去的历史数据来看，2008年至2010年间，新开工计划投资的增速与交运投资增速基本一致，但2011年至2017年间新开工计划投资领先交运投资1年左右。考虑到2021年12月的中央经济工作会议要求政策发力适当靠前，且2021年财政部要求地方做好2022年地方专项债项目前期工作，2022年新开工计划投资传导到交运投资的时间可能出现缩短。 三、不同口径汽车零售数据的背离 2月国家统计局发布的汽车零售累计同比增长3.9%，但乘联会的狭义乘用车零售累计同比下降1.4个百分点。两方面原因导致不同口径的汽车零售数据出现背离。 第一，乘联会统计的是汽车零售数量，而统计局公布的是汽车零售金额，而1至2月高端汽车的零售好于普通汽车。由于统计局公布的汽车零售是名义值，在历史上，统计局的汽车零售同比多数时候高于乘联会的汽车零售同比。根据乘联会披露的数据，1至2月价格在30万以上车型的销售增长12.3%，30万以下车型的销售下降3.0%。[2] 第二，乘联会的数据来源以汽车厂商为主，因此，其统计的销量可能和终端零售的实际销量存在偏差。为了弥补这一缺点，我们可以同时参考汽车经销商库存预警指数中的平均日销量分项。数据显示，2022年1月平均日销量分项指数显著高于2021年同期，2月该指数与2021年同比非常接近。可见，从经销商维度来看，2022年1至2月的汽车销售景气度可能高于去年同期，侧面印证了汽车零售额同比正增长的情况。 汽车销售对货币环境较为敏感。数据显示，在降准周期开启后，汽车销售容易触底反弹，因此，如果流动性延续宽松，汽车销售回暖具备一定的可持续性。
