东方金诚首席宏观分析师王青、冯琳 2022年3月5日，国务院总理李克强代表国务院向十三届全国人大五次会议作《政府工作报告》(以下简称“报告”)。报告提出了2022年发展主要预期目标，对重大宏观政策做出安排部署。对此，我们做如下解读： 一、GDP增速目标设定为“5.5%左右”。首先，这意味着今年我国经济将继续保持中高速增长，匹配当前经济潜在增长动能，同时也有助于防止增速目标过高导致宏观政策“大水漫灌”，为将来留下金融财政风险隐患。根据2021年3月25日央行发布的工作论文测算，十四五期间(2021-2025年)，我国潜在经济增速在5.1%-5.7%之间；另外，2021年9月，央行行长易纲在《金融研究》刊发文章《中国的利率体系与利率市场化改革》，提出“中国的经济潜在增速仍有望维持在5%-6%的区间”。 其次，这一增速目标能够为“保就业”奠定坚实基础。常态下，我国GDP每增长一个百分点，对应拉动新增城镇就业200万左右，而今年新增就业目标为1100万。第三，与此前市场普遍预期的“5.0-5.5%”相比，这一增速目标略高于市场预期，有助于提振市场信心。受近期地缘政治冲突等因素影响，外部不确定性升温，更需要国内保持经济稳定较快增长，为二十大胜利召开创造平稳健康的经济环境。设定“5.5%左右”的增长目标，将促使各部门、各地区政策进一步向有利于经济稳定方向调整，进而稳定市场预期。 二、目标财政赤字率为2.8%，新增地方政府专项债规模为3.65万亿。这两个数量指标受到市场普遍关注，在一定意义上代表了今年的财政政策力度。
首先，与去年相比，今年的目标财政赤字率下调了0.4个百分点，降至3.0%以下，与疫情前的2019年持平。这主要是从增强财政可持续性角度考虑，体现财政政策从疫情冲击阶段逐步回归常态。但与疫情前历年均值相比，2.8%的赤字率仍处于较高水平，意味着当前宏观政策仍处于“稳增长周期”。 2022年新增地方政府专项债规模为3.65万亿，与去年持平，没有调降，主要原因是受房地产市场波动影响，预计今年地方政府土地出让金收入将出现负增长，加之地方政府隐性债务会继续受到严格管控，“堵偏门、开正门”导向下，需要今年新增地方政府专项债继续保持较高规模。另外，鉴于专项债资金中约一半要投向基建(今年1月这一占比达到67.4%)，3.65万亿的规模意味着今年基建投资提速已成定局。这将是当前对冲房地产投资下行、稳定宏观经济运行的重要政策工具。 需要指出的是，考虑到财政资金结转、特别是上年已发未用专项债资金中会有近1万亿规模要结转到今年使用，2022年实际财政支出力度将比上年显著增强。
其中，政府工作报告中明确指出，财政“支出规模比去年扩大2万亿元以上”。减税降费方面，今年对增值税留抵退税做了具体安排，“退税减税规模高达2.5万亿，其中留抵退税约 1.5万亿，退税资金全部直达企业。”这明显高于此前市场普遍预期，表明财政对实体经济支持力度显著增大。我们判断，当前财政结余规模比较大，也给减税降费提供了空间。 三、货币政策未直接提及“降准降息”，但要求“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，为实体经济提供更有力支持”。“总量功能”是指要适度提高信贷、社融及M2等总量金融指标增速，主要体现逆周期调控要求。“结构功能”是指要引导信贷等金融资源更多投向小微企业、绿色发展、科技创新等重点领域。在2021年上半年经济下行压力显现前，发挥货币政策结构功能是重点；下半年伴随稳增长需求增强，发挥总量功能受到重视。这实际上意味着接下来货币政策要在稳增长方向进一步发力。 报告明确要求“扩大新增贷款规模”和“推动金融机构降低实际贷款利率”。考虑到当前的经济运行态势以及今年“5.5%左右”的增长目标，我们认为二季度货币政策仍有进一步实施降准降息的可能。降准是当前缓解银行中长期流动性瓶颈，扩大新增贷款规模的重要政策工具(另一项是增加MLF操作规模)，而MLF降息则是带动LPR下调，进而“推动银行降低实际贷款利率”的最有效手段。着眼于稳定房地产市场运行，顶住上半年经济下行压力，我们判断接下来一段时间仍是货币政策集中发力期，主要目标是量价配合，既要将社融、信贷增速适度提上去，又要引导市场利率和企业贷款利率降下来(2021年企业贷款加权平均利率为4.61%，是改革开放四十年多来最低水平；今年至少在上半年，这一指标还会有进一步下调空间)，即宽信用和宽货币同步推进。下半年经济回暖后，货币政策实施力度有可能回撤。最后在金融稳定方面，报告提出“设立金融稳定保障基金”。这主要体现托底救助安排，进一步夯实金融稳定基础。可以看到，2021年为防止部分地方大型国企违约风险扩散，各地设立的“信用保障基金”发挥了关键作用。 四、报告重申“房住不炒”，以及“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。考虑到当前楼市仍处下行期，加之外部不确定性因素增多，政策面对稳住国内房地产市场的决心会进一步增强。我们预计房地产金融环境还会继续回暖，除房企信贷、发债环境改善外，一个关键指标是月度金融数据中的居民中长期贷款(其中近八成是按揭贷款)规模将趋势性走高。另外，以郑州放松限购为标志，因城施策下将会有更多二、三线城市跟进，适度放松各类行政性调控。
考虑到接下来居民房贷利率将进一步下行，年中楼市有望止跌，房地产行业将走出“销量放缓、房价下跌、投资下滑”的寒潮期。不过，当前监管层对“不将房地产作为短期刺激经济的手段”态度坚决，今年基建投资提速将更多承担起稳增长角色。我们判断，房地产政策回暖取向更多是防御性的，主要是为了避免房企违约无序扩散，因此年内出现楼市显著升温、房价再度较快上涨的可能性很小。因城施策下，重点城市若出现迟到的小阳春行情，政策面将及时回调，防止当地楼市大起大落。 五、报告要求“有序推进碳达峰碳中和工作”，“坚持先立后破、通盘谋划，推进能源低碳转型”。我们认为，这意味着今年因推进“双碳”目标而导致上游原材料供应紧张、PPI大幅冲高的局面不会重现，将对稳定宏观经济运行起到重要作用。其中，一个主要政策安排是“推动能耗‘双控’向碳排放总量和强度‘双控’转变。” 总体上看，今年政府工作报告对经济增长目标设定、重大宏观政策安排部署较为积极，有利于对冲外部不确定性升温对国内经济运行及市场信心的冲击，引导疫情后期经济进一步修复。
我们预计，全年GDP增速有望达到5.6%左右，这较我们此前预期提高0.3个百分点；受房地产行业走势及上年基数等因素影响，年内经济增速将“前低后高”，四个季度的GDP同比增速将分别为5.3%、5.0%、6.0%、5.9%。
